政策着手应对,避免恒大债务风险无序扩散

——对房地产金融工作座谈会的点评

宏观研究部

2021年9月30日

事件:9月29日,中国人民银行、银保监会联合召开房地产金融工作座谈会。会议要求,金融机构要按照法治化、市场化原则,配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展,维护住房消费者合法权益。

点评:

1、恒大事件的演变与我们此前判断基本一致,政策坚持精准拆弹原则。宏观研究部在9月22日报告《房企债务风险上升,央行维护市场流动性——宏观政策、大宗商品和债市高频每周跟踪》中对恒大和房企债务的问题进行分析,现在来看,恒大事件基本沿着我们的判断在演变。一是政策思路是精准拆弹,不会让恒大的债务问题演变为系统性风险;二是,房地产政策会适度灵活,但不会改变房住不炒的大基调;三是央行货币政策将扩大资金投放,维护好市场流动性。

2、从最近一周释放的政策信号来看,政策已经在往适度灵活方向调整。一是,9月24日货币政策委员会例会提出“维护房地产市场的健康发展”,是2004年以来货币政策例会首次提到房地产。二是,9月29日央行和银保监会联合召开房地产金融工作座谈会,提出“金融机构要按照法治化、市场化原则,配合相关部门和地方政府共同维护房地产市场的平稳健康发展,维护住房消费者合法权益”。9月29日,港交所上市公司中国恒大发布公告称,其旗下一家全资子公司将其持有盛京银行19.93%的股份转让给沈阳盛京金控投资集团有限公司,合计人民币99.93亿元。恒大资产的处置以及金融机构对地方政府维护房地产市场的配合有利于避免恒大债务风险无序扩散。

3、我们认为,恒大危机不会成为中国的“雷曼时刻”。“雷曼时刻”的关键问题在于系统性重要金融机构的破产导致金融体系无法正常履行其功能,从而出现金融危机和经济衰退的正反馈环。恒大事件导致个人、企业、金融机构等债权人出现严重损失,但我国金融体系总体稳健的态势并未改变,房地产市场足够的首付比例提供了较厚的“安全边际”、没有出现泡沫破灭式的资产价格崩溃。从当前事件的发展态势看,风险主要在恒大内部“定向爆破”,并未蔓延至行业内其他企业、也并未对金融体系的稳健性产生较大冲击。政策处置恒大事件的关键在于避免单一机构风险演化为系统性风险,维护房地产市场健康发展。在“一企一策”、“三道红线”的原则下,政策提供正向激励,对于符合“三道红线”的稳健房企适当放松开发贷和按揭贷款融资,支持房地产市场流动性平稳、避免价格大幅下跌;对于不符合监管要求、逆势扩张并造成风险的恒大集团,打破“政府兜底”的幻想,使主要股东、债权人实实在在地承担风险损失,从而强化市场约束和监管纪律。

4、随着政策着手应对,股票市场恐慌情绪得到缓解。恒大事件加剧市场对信用收缩和经济下行的担忧,投资者对于风险的规避导致了股市的短期震荡和调整。9月下旬以来,随着政策着手应对恒大危机,地产政策更趋灵活,市场恐慌情绪得到缓解,恒生地产建筑业指数在从底部出现反弹。前瞻看,随着恒大事件在限定范围内得到处置和解决,为维护房地产市场平稳央行投放更多流动性、金融机构适度增加房地产信贷投放,货币和信用的宽松将有利于稳定股票市场。

5、债券市场看,央行维护流动性的政策操作将维持国债利率低位。结合包商银行、永煤违约等危机事件来看,恒大出现债务问题会导致持有恒大及与恒大情况类似地产企业债的资管被大规模赎回,短期为应对兑付压力,资管机构首先会抛售流动性较好的利率债,致使国债收益率出现阶段性回升。但自下半年以来,国内货币环境总体较为宽松,央行通过降准投放大量流动性维持市场资金面平稳,因恒大信用风险引发的流动性问题暂未出现。随着政府开始介入恒大债务问题,“恒大事件”已经出现积极变化,预计“恒大事件”对国债市场的冲击相对有限,收益率维持低位的可能性较大。信用债层面,自2020年8月“三条红线”等措施出台以来,房企信用利差先大幅上行至2020年底,之后又大幅回落,显示市场对整个房地产行业的担忧在降低。在政府干预下,出现全行业系统性信用危机的可能性较小,可以关注因“恒大事件”误伤的部分经营状况较好房企债下跌带来的投资机会。